在三中全會的《決定》里，有關(guān)新股發(fā)行制度改革的表述是“推進(jìn)股票發(fā)行注冊制改革”，用“推進(jìn)”而非“實(shí)施”意味著注冊制是一個目標(biāo)，要實(shí)現(xiàn)該目標(biāo)需要付出相當(dāng)多的努力，同時需要經(jīng)過一個相當(dāng)長的過程。

    從估值的角度看，在注冊制的條件下，即使是所謂的新興行業(yè)的股票估值大約就在10-20倍市盈率左右，而目前我們中小板和創(chuàng)業(yè)板的平均市盈率都遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過這個“合理”的范圍。

    鑒于創(chuàng)業(yè)板和中小板高估值的現(xiàn)實(shí)環(huán)境，新股的發(fā)行應(yīng)該繼續(xù)按照以前的核準(zhǔn)制方式進(jìn)行，在二級市場交易活躍的時候增加發(fā)行的數(shù)量和節(jié)奏，當(dāng)二級市場人氣渙散時適當(dāng)放緩新股發(fā)行的數(shù)量和節(jié)奏。

    當(dāng)前的創(chuàng)業(yè)板市場之所以存在“三高”問題，與人為地抬高上市門檻并控制上市節(jié)奏有很大關(guān)系。降低創(chuàng)業(yè)板市場的IPO準(zhǔn)入門檻，讓更多的公司進(jìn)入市場融資，可以有效解決“三高”問題。為了防止降低門檻后出現(xiàn)惡意“圈錢”的行為，應(yīng)該對首次IPO進(jìn)行融資總額的限制，如規(guī)定IPO融資總量不應(yīng)該超過凈資產(chǎn)的2倍或3倍。

    為了充分發(fā)揮市場選擇機(jī)制，在對首次融資額進(jìn)行比例限制的同時，可以考慮放開再融資（尤其是非公開定向增發(fā)）的限制，讓資本市場把資源有效配置到真正有潛力的公司。

    盡管當(dāng)前還不具備實(shí)施股票發(fā)行注冊制的條件，但可以進(jìn)行一系列的制度建設(shè)，為實(shí)施注冊制及股票市場的健康發(fā)展創(chuàng)造良好的條件。

    第一，加強(qiáng)證券執(zhí)法。股票市場本質(zhì)上是一種信用經(jīng)濟(jì)，股票市場發(fā)展的關(guān)鍵是用法律權(quán)威維護(hù)市場的信用，要讓違規(guī)者及時得到應(yīng)有的懲罰�？梢哉f，司法的效率決定著股票市場的繁榮程度。如果沒有司法制度的密切配合、沒有讓造假者得到應(yīng)有的懲罰并產(chǎn)生必要的敬畏之心，貿(mào)然推行注冊制就相當(dāng)于為詐騙者提供公開且合法的行騙機(jī)會。

    尤其要打擊少數(shù)人利用資金優(yōu)勢操作市場價格的行為。“坐莊”是我國股票市場一直難以根治的惡習(xí)，此行為是導(dǎo)致小盤股高估值的幕后推手，通過嚴(yán)格的執(zhí)法遏制此類違法行為可以有利于股價的估值合理回歸。創(chuàng)業(yè)板和中小板的高估值與各種“坐莊”行為有直接的關(guān)系，只要嚴(yán)格打擊這些行為，股票估值就會逐漸回歸合理的水平。

    第二，有步驟地落實(shí)股票退市制度。股票估值不合理的重要原因是存在所謂的“殼價值”。監(jiān)管者讓這些殼公司通過重組來獲得新生，似乎是在保護(hù)投資利益，但該方式嚴(yán)重扭曲了市場的風(fēng)險定價機(jī)制，應(yīng)該下決心糾正這些不正確的做法。

    第三、完善投資者保護(hù)機(jī)制。不久前國務(wù)院已經(jīng)專門為保護(hù)投資者出臺了條例，筆者認(rèn)為該條例在保護(hù)投資者的力度上還有待進(jìn)一步提高，可以借鑒美國的集體訴訟制度，只有讓專業(yè)的律師機(jī)構(gòu)通過有償服務(wù)的方式投入到投資者的維權(quán)過程中，才能真正保護(hù)中小投資者。

    （作者為中國社會科學(xué)院金融所金融市場研究室副主任）